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非上市公司股權(quán)估值方法
非上市公司股權(quán)通常采用市場(chǎng)法、收益法和成本法等估值技術(shù)，結(jié)合流動(dòng)性折價(jià)、控制權(quán)溢價(jià)等因素評(píng)估公允價(jià)值。
1.市場(chǎng)法
市場(chǎng)法是利用相同或類(lèi)似的資產(chǎn)、負(fù)債或資產(chǎn)和負(fù)債組合的價(jià)格以及其他相關(guān)市場(chǎng)交易信息進(jìn)行估值的技術(shù)，常用方法包括市場(chǎng)乘數(shù)法、最近融資價(jià)格法、行業(yè)指標(biāo)法等。
1.1市場(chǎng)乘數(shù)法概述
市場(chǎng)乘數(shù)法是利用可比公司市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)估計(jì)公允價(jià)值的方法，在運(yùn)用市場(chǎng)乘數(shù)法計(jì)算得出股權(quán)價(jià)值以后，需就股權(quán)的流動(dòng)性折扣進(jìn)行調(diào)整。下文以市盈率法和企業(yè)價(jià)值倍數(shù)法為例，評(píng)估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值，市凈率法可參考市盈率法的計(jì)算方法。
1.1.1市盈率法概述
市盈率法是利用可比市盈率評(píng)估企業(yè)價(jià)值的方法,運(yùn)用市盈率估值的模型如下：
在運(yùn)用市盈率法計(jì)算得出目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值以后，再扣減股權(quán)的流動(dòng)性折扣，得出非上市公司股權(quán)價(jià)值。
1.1.1.1市盈率法案例 背景介紹
A公司是一個(gè)制造業(yè)企業(yè)，其每股收益為0.5元/股。假設(shè)制造業(yè)上市公司中，增長(zhǎng)率、股利支付率和風(fēng)險(xiǎn)與A公司類(lèi)似的有3家，它們的本期市盈率如下表：
市盈率法評(píng)估分析
經(jīng)過(guò)評(píng)估人員分析，認(rèn)為可比公司平均市盈率倍數(shù)可以反映目標(biāo)公司的情況：
A公司每股價(jià)值（未考慮流動(dòng)性折扣）=可比企業(yè)市盈率×目標(biāo)公司每股收益=29.9×0.5=14.95 (元/股)
假設(shè)A公司所處行業(yè)的股票平均流動(dòng)性折扣為20%，
A公司每股價(jià)值=未考慮流動(dòng)性折扣的每股價(jià)值×（1-流動(dòng)性折扣）=14.95×（1-20%）=11.96 (元/股)
1.1.2企業(yè)價(jià)值倍數(shù)法概述
企業(yè)價(jià)值倍數(shù)法是利用可比企業(yè)價(jià)值倍數(shù)評(píng)估企業(yè)價(jià)值的方法。運(yùn)用企業(yè)價(jià)值倍數(shù)估值的模型如下：
在運(yùn)用企業(yè)價(jià)值倍數(shù)法計(jì)算得出目標(biāo)企業(yè)價(jià)值，扣減凈負(fù)債并對(duì)非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)和負(fù)債以及少數(shù)股東權(quán)益進(jìn)行調(diào)整得出企業(yè)全部股權(quán)價(jià)值后，按照持股比例計(jì)算股權(quán)價(jià)值，再扣減股權(quán)流動(dòng)性折扣，得出非上市公司股權(quán)價(jià)值。
1.1.2.1企業(yè)價(jià)值倍數(shù)法案例 背景介紹
目標(biāo)公司B主要在中國(guó)大陸及香港地區(qū)從事餐飲連鎖業(yè)務(wù)，需要評(píng)估其于20X7年12月31日的股權(quán)的公允價(jià)值。評(píng)估人員主要基于市場(chǎng)數(shù)據(jù)以市場(chǎng)法作為目標(biāo)公司股權(quán)公允價(jià)值評(píng)估的主要分析方法。 企業(yè)價(jià)值倍數(shù)法評(píng)估分析
評(píng)估人員查找了同樣從事餐飲連鎖業(yè)務(wù)的可比公司，考慮了目標(biāo)公司B的規(guī)模、經(jīng)營(yíng)區(qū)域和發(fā)展情況，選取了8家上市公司作為研究對(duì)象。
在運(yùn)用市場(chǎng)法評(píng)估分析的過(guò)程中，評(píng)估人員主要選用過(guò)去12 個(gè)月的企業(yè)價(jià)值/息稅前利潤(rùn)乘數(shù)（“EV/EBIT”）。這是由于目標(biāo)公司B 從事餐飲連鎖行業(yè)，固定資產(chǎn)和折舊攤銷(xiāo)費(fèi)用相對(duì)較小，與可比公司的情況一致。
上述企業(yè) EV/EBIT 乘數(shù)的平均值 15.475X，中位數(shù) 16.3X，評(píng)估人員將目標(biāo)公司 B 與可比公司的主要財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行了對(duì)比，發(fā)現(xiàn)其各項(xiàng)指標(biāo)與行業(yè)中位數(shù)相近，故選取中位數(shù) 16.3X 作為估值乘數(shù)。去年 EBIT 值為 8,684 萬(wàn)元，故企業(yè)價(jià)值= EBIT×企業(yè)價(jià)值倍數(shù)=8,684×16.3=141,549 萬(wàn)元。
假設(shè) B 公司債務(wù)公允價(jià)值為 56,000 萬(wàn)元， B 企業(yè)股權(quán)價(jià)值=B 企業(yè)價(jià)值-B 企業(yè)債務(wù)價(jià)值=141,549 萬(wàn)元-56,000 萬(wàn)元=85,549 萬(wàn)元。
假設(shè)某證券公司下屬子公司持有 B 公司 2%的股份，且根據(jù)歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)分析，餐飲連鎖行業(yè)非上市公司股權(quán)的流動(dòng)性折扣平均為 25%， 該子公司持有 B 公司股票價(jià)值=B 企業(yè)股權(quán)價(jià)值*持股比例*（1-流動(dòng)性折扣）=85,549*2%*(1-25%)=1,283（萬(wàn)元）
1.2 最近融資價(jià)格法概述
最近融資價(jià)格法是以企業(yè)最近一期融資價(jià)格為基礎(chǔ)評(píng)估公允價(jià)值的方法。
1.2.1 最近融資價(jià)格法案例
甲公司 20X0 年支付 1,000 萬(wàn)元購(gòu)買(mǎi) C 公司(非上市公司)10 萬(wàn)股普通股，獲得 10%表決權(quán)。該公司于 20X2 年 12 月 31 日(估值日)編制年度財(cái)務(wù)報(bào)表，需評(píng)估對(duì) C 公司的非控股股權(quán)的公允價(jià)值。C 公司于 20X2 年內(nèi)向其他投資者增發(fā)普通股 10 萬(wàn)股，共 1,200 萬(wàn)元。甲公司認(rèn)為新股增發(fā)日的發(fā)行價(jià)格(10 萬(wàn)股，1,200 萬(wàn)元)即為其公允價(jià)值。甲公司與 C 公司的其他投資者享有的權(quán)利與義務(wù)一致。新股增發(fā)日至估值日期間 C 公司內(nèi)、外部均未發(fā)生重大變化。因此，甲公司確定 20X2 年 12 月 31 日(估值日)該非控股股權(quán)的公允價(jià)值為 1,200 萬(wàn)元。
2.收益法
2.1 收益法概述
收益法是將未來(lái)預(yù)期收益轉(zhuǎn)換成現(xiàn)值的估值技術(shù)，它的基本思想是增量現(xiàn)金流量原則和時(shí)間價(jià)值原則，也就是任何資產(chǎn)的價(jià)值是其產(chǎn)生的未來(lái)現(xiàn)金流量按照含有風(fēng)險(xiǎn)的折現(xiàn)率計(jì)算的現(xiàn)值。在利用收益法計(jì)算得出企業(yè)股權(quán)價(jià)值以后，需考慮股權(quán)流動(dòng)性折扣、控制權(quán)溢價(jià)或少數(shù)股東權(quán)益折價(jià)等因素的影響。
一般認(rèn)為企業(yè)自由現(xiàn)金流和股權(quán)自由現(xiàn)金流都已包含控制權(quán)因素，非控股股東需考慮少數(shù)股東權(quán)益折價(jià)的影響；若現(xiàn)金流未包含控制權(quán)因素，控股股東需考慮控制權(quán)溢價(jià)的影響。
2.2 折現(xiàn)率的選擇
折現(xiàn)率是將未來(lái)預(yù)期收益折算成現(xiàn)值的比率，是與企業(yè)未來(lái)收益風(fēng)險(xiǎn)程度相對(duì)應(yīng)的期望報(bào)酬率，折現(xiàn)率的選取需與相應(yīng)收益的口徑相匹配。
下文以企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法為例，計(jì)算股權(quán)價(jià)值。
2.3 折現(xiàn)率的計(jì)算
在計(jì)算非上市公司股權(quán)時(shí)，通常采用加權(quán)平均資本成本（RWACC）作為企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法的折現(xiàn)率。加權(quán)平均資本成本，是指企業(yè)以各種資本在企業(yè)全部資本中所占的比重為權(quán)重，對(duì)各種長(zhǎng)期資金的資本成本加權(quán)平均計(jì)算得出的資本總成本：
公式2.3.1 中，D 為目標(biāo)企業(yè)負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值，E 為目標(biāo)企業(yè)權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值。
2.4 收益法案例
背景介紹
目標(biāo)公司D 是一家位于上海的軟件服務(wù)咨詢(xún)公司，需要評(píng)估其于20X4 年12 月31 日的公允價(jià)值。鑒于目標(biāo)集團(tuán)的歷史期業(yè)務(wù)性質(zhì)、經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)以及管理層對(duì)于未來(lái)的預(yù)期及展望，評(píng)估人員以收益法作為目標(biāo)公司的股權(quán)公允價(jià)值評(píng)估的主要分析方法。
收益法評(píng)估分析
評(píng)估人員獲取了目標(biāo)公司D 未來(lái)五年的財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)，分析考慮了預(yù)期未來(lái)收入、成本、費(fèi)用、所得稅等，并對(duì)資本性支出、折舊攤銷(xiāo)、凈營(yíng)運(yùn)資金進(jìn)行了調(diào)整，得到了企業(yè)自由現(xiàn)金流。
在此基礎(chǔ)上，評(píng)估人員進(jìn)一步考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值、通貨膨脹、以及被評(píng)估資產(chǎn)的有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，選取了合適的折現(xiàn)率，得到目標(biāo)公司的股權(quán)的公允價(jià)值。
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